8月8日上午，市場(chǎng)消息傳出，碧桂園（02007.HK）兩只美元債持有人尚未收到8月7日到期應(yīng)付票息（COGARD 4.2 02/06/26；COGARD 4.8 08/06/30）。

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同日，碧桂園及其附屬公司騰越建筑境內(nèi)債集體大跌，多只債券臨停，價(jià)格創(chuàng)年內(nèi)新低；公司回應(yīng)稱，出現(xiàn)階段性的流動(dòng)性壓力。正股碧桂園跌超14.39%，收盤報(bào)1.13港元。

“海外高收益?zhèn)顿Y人早前就持放棄態(tài)度，但沒想到兌付風(fēng)險(xiǎn)提前了，原來以為要到9月（部分債務(wù)集中到期）。”某高收益?zhèn)鶑臉I(yè)者對(duì)第一財(cái)經(jīng)記者表示，機(jī)構(gòu)對(duì)地產(chǎn)債的敞口此前已經(jīng)“降無可降”。早在7月底，高盛就發(fā)布報(bào)告稱，高收益美元債市場(chǎng)違約風(fēng)險(xiǎn)攀升，但前景分化。中國(guó)房地產(chǎn)投資級(jí)債券（IG）的利差擴(kuò)大至462.9BP。今年至今，中國(guó)房地產(chǎn)高收益?zhèn)倪`約率為16.2%，預(yù)測(cè)2023財(cái)年的違約率將達(dá)到28%。目前國(guó)企開發(fā)商仍然相對(duì)被看好。

碧桂園美元債票息未兌付

8月7日，碧桂園未能支付應(yīng)該于當(dāng)日支付的兩筆美元債的票息，再度擾動(dòng)美元債市場(chǎng)。兩筆債券在新加坡交易所上市，發(fā)行規(guī)模均為5億美元，到期日分別為2026年2月6日和2030年8月6日。

碧桂園方面表示，受近期銷售額與再融資環(huán)境持續(xù)惡化，疊加各類資金監(jiān)管的影響，公司賬面可動(dòng)用資金持續(xù)減少，出現(xiàn)了階段性流動(dòng)壓力。公司高度重視債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解，公司目前仍在積極優(yōu)化資金安排，努力保障債權(quán)人的合法權(quán)益。

碧桂園境內(nèi)相關(guān)地產(chǎn)債跌停。8月8日，“20碧地03”跌至30.46元。近日，有市場(chǎng)消息稱，佛山市派出了副市長(zhǎng)帶隊(duì)的工作組進(jìn)駐碧桂園。8月7日，接近碧桂園人士對(duì)媒體表示，工作組進(jìn)駐傳言不屬實(shí)；當(dāng)日碧桂園債亦整體下跌，將于9月2日到期的“16碧園05”跌至55.17元。

業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，碧桂園的流動(dòng)性問題已在預(yù)料之中。碧桂園離岸債涉及美元、港元、泰銖、林吉特債券及其他境外融資工具。據(jù)境外數(shù)據(jù)，碧桂園旗下泰銖和林吉特債券存續(xù)規(guī)模分別約9700萬美元和8600萬美元。根據(jù)DM終端數(shù)據(jù)，碧桂園流通中的17只美元及港元存續(xù)債規(guī)模約107億美元。

就存續(xù)境內(nèi)債情況而言，年內(nèi)行權(quán)及到期公開債規(guī)模達(dá)百億元。2023年內(nèi)，碧桂園將到期的境內(nèi)債包括“20碧地02“、“19碧地02”、“21碧地03”、“20碧地03”、“20碧地04”、“22碧地02”，“21碧地04”，合計(jì)規(guī)模逾百億元。

今年以來，“保交樓”是房企面臨的首要任務(wù)，預(yù)售監(jiān)管資金未放松，同時(shí)銷售回款并未顯著改善，導(dǎo)致房企流動(dòng)性問題加劇。碧桂園財(cái)報(bào)顯示，2022年年末，可動(dòng)用現(xiàn)金余額約1475.5億元，其中“受限制現(xiàn)金” 為192.7億元。

數(shù)據(jù)顯示，碧桂園6月單月共實(shí)現(xiàn)權(quán)益合同銷售金額約160.0億元，相較5月環(huán)比下降12%，同比下降54%。其他房企銷售情況也均呈同比下行趨勢(shì)。截至2022年年底，碧桂園總資產(chǎn)為1.74萬億元，總負(fù)債1.43萬億元，凈資產(chǎn)3095.73億元。

7月31日，第三方研究機(jī)構(gòu)克而瑞發(fā)布的銷售數(shù)據(jù)顯示，7月，百強(qiáng)房企實(shí)現(xiàn)銷售操盤金額3504.3億元，環(huán)比下降33.5%，同比大降33.1%，降幅較上月進(jìn)一步擴(kuò)大。受此影響，百強(qiáng)房企前7個(gè)月的銷售業(yè)績(jī)?cè)鏊儆烧D(zhuǎn)負(fù)，同比降低4.7%。以全口徑銷售額計(jì)，今年前7個(gè)月，保利發(fā)展、萬科、中海地產(chǎn)占據(jù)行業(yè)前三。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，接下來，碧桂園可能需要依靠?jī)?nèi)部資源來償還債券。根據(jù)DM研究的統(tǒng)計(jì)，今年4月末，碧桂園宣布中債增發(fā)延后至5月；7月末，碧桂園服務(wù)股東楊惠妍捐贈(zèng)約64億港元公司股份作慈善用途；8月初，碧桂園“臨時(shí)”取消23.4億港元配股籌資，穆迪下調(diào)企業(yè)家族評(píng)級(jí)至“B1”。

房企美元債違約率增加但前景分化

房企美元債市場(chǎng)依然挑戰(zhàn)重重，尤其是在開發(fā)商融資條件較緊和地方政府債務(wù)擔(dān)憂加劇的背景下。

高盛的中國(guó)房地產(chǎn)團(tuán)隊(duì)估計(jì)，到2023年下半年和2024年上半年，將需要1.77萬億元人民幣用于項(xiàng)目完成，其中有7400億元人民幣涉及到面臨較大流動(dòng)性壓力的民企開發(fā)商。機(jī)構(gòu)對(duì)民企開發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債表的微觀分析顯示，在過去兩年中，流動(dòng)性明顯惡化，“這強(qiáng)化了我們的觀點(diǎn)，即短期的政策支持不太可能偏離于為項(xiàng)目完成需要提供足夠的信貸流動(dòng)性。”

數(shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)部門債務(wù)總額為8.4萬億美元，重點(diǎn)集中在開發(fā)商借款上。在2008年，抵押貸款和開發(fā)商債務(wù)相對(duì)較低，房地產(chǎn)部門總債務(wù)占GDP的比例為16.6%。到2022年底，總的房地產(chǎn)相關(guān)借款占GDP的比例上升至48%。截至去年年底，房地產(chǎn)部門債務(wù)總額達(dá)到58萬億元（8.4萬億美元），其中39萬億元（5.4萬億美元）為抵押貸款，19萬億元（2.6萬億美元）為開發(fā)商借款。盡管抵押貸款的增長(zhǎng)速度超過開發(fā)商債務(wù)，但機(jī)構(gòu)認(rèn)為，抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)是可控的，因?yàn)樗鼈兙哂腥孀匪餍再|(zhì)，有相對(duì)較高的首付比例。因此，關(guān)鍵問題仍集中在房地產(chǎn)開發(fā)商債務(wù)之上。

截至7月底，中國(guó)房地產(chǎn)投資級(jí)債券的利差擴(kuò)大至462.9BP。今年至今，中國(guó)房地產(chǎn)高收益?zhèn)倪`約率為16.2%，機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)違約率將達(dá)到28%，風(fēng)險(xiǎn)傾向于上升。

部分國(guó)際投行認(rèn)為，過去兩年來，中國(guó)房地產(chǎn)政策的重心之一是確保向開發(fā)商提供足夠的融資，以完成預(yù)售但尚未建成的房地產(chǎn)項(xiàng)目，這在確保房屋交付方面取得了一些進(jìn)展，但仍然不足以提振市場(chǎng)信心。

房企的前景仍然分化。高盛近期重申對(duì)國(guó)企開發(fā)商和優(yōu)質(zhì)民營(yíng)開發(fā)商的偏好，因?yàn)闄C(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)全面的政策支持將維持它們的施工項(xiàng)目，并且它們的流動(dòng)性狀況優(yōu)于同行?！霸诋?dāng)前的基準(zhǔn)情況下，我們預(yù)測(cè)買入評(píng)級(jí)的開發(fā)商在下半年的合并簽約銷售將增長(zhǎng)3%，而其他開發(fā)商將下滑15%。我們?nèi)愿春镁哂袊?guó)企背景的房地產(chǎn)公司，因?yàn)樗麄冇懈玫囊?guī)模增長(zhǎng)可見性，更大的盈利增長(zhǎng)韌性以及更健康的現(xiàn)金回收能力。”

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