不說幾句“資產負債表衰退”,貌似對不起各位觀眾了!
最近,辜朝明在香港現(xiàn)身,把脈中國經濟,關注度很高。他提出了一個放之四海而皆準的藥方——不要搞貨幣政策上,也不要搞結構性改革,而要加大財政刺激力度,這是唯一的出路。
(資料圖片僅供參考)
為何要財政刺激?
他的道理很簡單,“因為資產負債表衰退,企業(yè)和個人拿到錢,不去投資和擴張,而是去償付債務。這種情況下,必然引起大規(guī)模經濟萎縮”,所以需要財政發(fā)力。
其實,加大財政刺激,這對于中國來說,是太熟悉不過的配方了!
比如,2008年“四萬億”,2014年大規(guī)模鐵路和水利投資,2015-2019年數(shù)萬億PSL注入棚改,2020年疫情以后新基建、地下管廊、老舊小區(qū)改造等;從直接財政投資到地方債、城投債,再到上調赤字率,專項債;現(xiàn)在談論政策性開發(fā)性金融工具、各種產業(yè)基金和更新基金。
據說,又在醞釀特別國債了!
總之,不是你這幾位專家剛讀了美國籍的日本經濟學家的書之后,才被考慮的,它不僅在十幾年前解決危機的時候用過了。而且在這些年,但凡企業(yè)沒能力或不想投資、居民沒能力或不想消費時,都是一輪一輪的基建刺激。即便是城投國企在做,背后也是地方政府的隱性擔保。
從KM城投事件來看,出了問題,還是地方財政兜底,甚至不惜違反財經紀律,工具就是財政那“四本賬”??梢?,財政發(fā)力或叫強刺激,我們一直都在用。從96年亞洲金融危機后,我們發(fā)行特別國債補充銀行資本金,推進基建,到現(xiàn)在20多年了,財政刺激一直沒停過。
看看下面的表,就知道我們把“財政刺激”用到什么程度了!
圖:近年來地方政府顯性債務余額不斷攀升
2022年,地方債務率突破120%的警戒線!
注意的是,這還只是顯性債務,我們還有大概同等規(guī)模(大概30-40萬億)的隱性債務。當下,債務集中到期(包含之前置換的債務),“誰家的孩子誰抱”的剛性原則,凈融資減少(40%的社融用來還本,地方債付息占財政的6.1%),平臺搞了太多無效項目,導致危機臨界了。
這說明了一點:不能再“強刺激”了!
高盛最近“掀桌子”的報告中稱,12家銀行的資產負債表中,有34萬億的地方政府債務,占銀行資產的61%。它傳遞出一個信號,即“地產+基建”的風險正在向金融體系蔓延。
而“防風險”恰恰是今年經濟工作的主題!
那么,為何辜朝明的“資產負債表衰退”論又大熱呢?
一是,我們確實出現(xiàn)了類似的現(xiàn)象。比如,盡管貨幣擴張很快,M2余額創(chuàng)新高、利率創(chuàng)新低,但居民不愿意加杠桿買房或消費,存款大增,甚至提前還款;比如,民企不愿意投資。
二是,辜朝明的“資產負債表衰退”,將經濟形勢講得很嚴重,甚至比日本當年還復雜,要加大刺激力度,趕緊治病救人,避免資產負債表衰退,如果不抓緊時間,今后想救都救不回來。
他開出的藥方——財政刺激大力度加碼,迎合了近期國內媒體、機構“強刺激”的呼吁。大家應該注意到了,近期各種“小作文”滿天飛,凡是國常會的穩(wěn)經濟部署,都會被解讀為大力度“刺激”,一起讓市場相信臆想中的政策。所有的問題,都在于刺激力度不夠導致的。
一旦刺激力度不及預期,市場便明顯下跌,這在資本市場表現(xiàn)很明顯!
希望怎么刺激呢?就是像美國、日本那樣,地方政府杠桿率到頂之后,呼吁中央加杠桿;杠桿打完了,就打零利率,打光了零利率,還有負利率;商業(yè)銀行被拖累,還有政策性銀行、還有央企AMC,地方AMC,把壞賬接過來。然后,再一波一波地QE,QE完了還有QQE。
也不想想,這幾年地方債務、城投的問題、地產的問題,搞出了難以填補的窟窿。
可能,他們更多考慮的是,把債務剛兌了,把眼前的問題解決了,把嚴重的問題(比如債務暴雷、系統(tǒng)性風險、地產硬著陸)留給未來。至于未來直面這些問題時,我還不知道在哪里呢?
其實,類似“資產負債表衰退”的現(xiàn)象,不管是居民不愿意加杠桿買房或消費,存款大增,甚至提前還款,還是民企不愿意投資等,背后都是結構性問題。居民存款增加,主要并非資不抵債,或出于“預防動機”(收入或工作預期不穩(wěn)),或地產財富效應減弱,或理財凈值化。
試想,如果來了史詩級的量化寬松,把地產拉起來,會是什么場景,我敢保證,存款立馬轉化為首付款。
還有一個更重要的結構性問題:3-4億的新市民或年輕人,7億左右的農業(yè)人口,在過去沒有充分分享到城鎮(zhèn)化、商品房市場的紅利,10億人沒有坐過飛機,還有6億人的月收入在1000元人民幣。新型城鎮(zhèn)化的背景下,他們無力加杠桿,導致寬松的貨幣政策傳導機制失效。
圖:中國財富的階層分布 數(shù)據來源:中金公司,《中國財富報告(2023)》
民企投資信心不足,就更是結構性的問題了:
除了玻璃門、彈簧門、旋轉門等,最典型的就是各地“招標設卡”,建設全國統(tǒng)一大市場,就是要解決這個問題。更重要的是,近些年對于地產、平臺等回歸實體本源的治理整頓,導致的預期不穩(wěn)等。既需要堅定地撥亂反正,鼓勵引導民企走向新發(fā)展模式,政策也要糾偏。
說到底,“快變量”的刺激,已經成了舊模式了,搞不下去了(或者說,不是不想也,而是不能也)。改革是倒逼的,能過舒服日子,動筋骨的動力沒那么高。現(xiàn)在,到了非改不可、非改不能,培養(yǎng)經濟“慢變量”的時候了。比如,土地制度改革,賦予農民更多財產權利;公共財政建設,降低新市民、年輕人在城市的成本;生產性服務業(yè),統(tǒng)一大市場建設等。
只是,我們習慣了40多年的“快變量”,習慣了“日子難過了,立馬通過強刺激恢復到舒服的狀態(tài)”,根本不適應“慢變量”,沒那個耐性。
所以,也就不奇怪,今年本是2013年三中全會10周年和改革開放45周年,本該復盤當時提出的336條改革,到位沒有、到位多少?如何謀劃新一輪改革,但是,沒有多少聲音提,反而現(xiàn)在市場關注的熱點話題是如何刺激。
當然,并不是反對使用寬松政策,而是有度、處于輔助地位。強刺激,邊際效應減弱了,還讓問題更加嚴峻棘手。7月份即將召開的政治局會議,基于“托底”、防范資產價格明顯下跌需要,會出臺相應政策,只是偏向于多方位的常規(guī)紓困形成政策合力,大力刺激的可能性較小。
辜朝明在討論“資產負債表衰退”的時候,講了一個很值得注意的觀點:就是在這一時期,日本政府保住了國民的基本生活水平,讓年輕人至少有機會作為“平成廢宅”度過自己的一生。相信很多人都去過日本,盡管這些年日本經濟停滯,但人們生活水平并沒有下降。
對此,辜朝明說道:“歷史上每個經濟體都只能保持一段時間的高速經濟增長,放慢就無可避免”。?辜朝明認為,最好的結果就是,在增長還能維系的時候,政策全力支持經濟發(fā)展。當不可避免的衰退到來時,至少國民還能有一個不錯的生活基礎。這樣,財政刺激時,更廣泛的人群會以卷入到其中,我們沒有這個微觀基礎。這一點,或許才是最值得借鑒的。
為啥,我們要搞城鄉(xiāng)融合,為啥把新能源充電樁鋪到廣袤的鄉(xiāng)村,就是要建立這個基礎。如果說辜朝明的刺激財政論還有空間和必要,那就從這個角度出發(fā)吧。
近期,《當農民工老了,而養(yǎng)老錢還沒著落》的文章很共情,太能說明問題了。參保新農合,退休后一個月只能領到100-200元??床箐N比例是高了,但相比城市居民,限制太多,這樣的結構性問題數(shù)不勝數(shù)。
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