文?| 小盧魚

編輯?|?楊旭然

(資料圖片)

8月剛開始，由巴菲特掌舵的伯克希爾·哈撒韋公司就交出了一份漂亮的成績單。根據(jù)公司財報顯示，2023Q2的營收高達925.03億美元，同比增長21.43%，同時公司的總資產(chǎn)規(guī)模首次突破1萬億美元。

8月7日，伯克希爾·哈撒韋公司A類股和B類股均創(chuàng)下歷史新高，再次證明了價值投資的魅力。而蘋果作為伯克希爾最大持倉股，今年股價累計漲幅超過40%，是助推伯克希爾二季度業(yè)績表現(xiàn)靚麗的重要“功臣”。

伯克希爾·哈撒韋股價表現(xiàn)（自2016年3月至今）

巴菲特與蘋果公司的雙向奔赴，讓人想到了另一位熱愛蘋果股票的神秘富豪段永平。這位中國商業(yè)史上的傳奇大佬，二十年前便靠步步高實現(xiàn)了財務(wù)自由，放下工作徹底回歸家庭后，段永平又逐漸從優(yōu)秀的企業(yè)家轉(zhuǎn)變?yōu)榱藘?yōu)秀的投資人。

比起張坤、但斌等以價值投資為標(biāo)簽的基金經(jīng)理們，段永平更符合一個純粹的價值投資者的定義。

對價值投資感到迷茫的人們，也許能從段永平這位在中國起家、常年生活在美國的投資人身上，獲得一些具有跨國視角的啟示。

01 投資護城河

眾所周知，段永平很喜歡在雪球上與股民互動，說得最多的股票還是蘋果、茅臺、騰訊，稱自己對這三只股票的態(tài)度基本上是“蘋果跌的多的時候我一定會買的，茅臺經(jīng)常會，騰訊有時候也會買一點”。

段永平會專注于這三家企業(yè)，核心原因還是高度認(rèn)可他們的商業(yè)模式，以及由此產(chǎn)生的護城河——這也是巴菲特等價值投資大師一直強調(diào)的東西。商業(yè)模式就是賺錢的模式，越優(yōu)秀的商業(yè)模式能帶來的企業(yè)利潤就越多。

比其他企業(yè)更深的護城河，意味著更多的利潤。以騰訊為例，微信和微信支付影響深遠，段永平雖然表示因為騰訊目前的投資行為較多，并不能完全看懂騰訊未來盈利的走勢，但認(rèn)為“10年后回過頭來看，騰訊賺的錢應(yīng)該比我存銀行的利息要多”。

騰訊控股股價表現(xiàn)（自2018年1月至今）

2022年，騰訊控股的股價持續(xù)下挫，令眾多投資人惶恐不安，段永平卻多次出手買入，在2月、3月、4月、8月、10月先后6次加倉騰訊股票。雖然騰訊所占的倉位并不高，但段永平在8月時表示持股已經(jīng)進入浮虧狀態(tài)。

10月份兩次加倉騰訊，當(dāng)時段永平對外透露的想法是，“騰訊對我而言依然是非賣品，找到一個商業(yè)模式好的公司不容易?！?/p>

對2022年的騰訊來說，要面臨互聯(lián)網(wǎng)反壟斷、首次出現(xiàn)業(yè)績下滑、大股東持續(xù)減持和市場認(rèn)為前期估值中樞過高等不利因素，即便進行了大手筆的回購，也沒能有效提振股價和市場信心。?

但商業(yè)模式優(yōu)秀的意義就在于，讓公司可以在環(huán)境改善時抓住機會修復(fù)業(yè)績和股價，而不是一蹶不振再難爬起。2023年一季度，騰訊控股的總收入達到1500億元人民幣，同比增長11%，高于此前市場預(yù)估的1463億元。

更重要的是，其視頻號自2022年7月推出動態(tài)廣告后，即刻成為最受歡迎的廣告平臺前三，很可能成為未來2~3年盈利的關(guān)鍵推動力。而視頻號的成功，當(dāng)然是建立在微信的海量用戶群體上的，微信也讓直播帶現(xiàn)、小程序等變現(xiàn)模式具備了可行性。

業(yè)績增長的同時騰訊股價也迎來了一定修復(fù)，自2022年11月開始，股價已累計上漲了約82%，整體回到2022年4月的股價水平。以此推算，段永平在2022年買入的騰訊控股很可能已經(jīng)實現(xiàn)了浮盈。

蘋果股價表現(xiàn)（自2017年1月至今）

不過，比起未來現(xiàn)金流不太看得懂的騰訊控股，段永平最愛的還是蘋果的股票，認(rèn)為“蘋果的產(chǎn)品確實把用戶體驗或消費者導(dǎo)向做到極致了，對手在相當(dāng)長的時間里難以超越甚至接近（對喜歡蘋果的用戶而言）”。

無論是營收利潤、產(chǎn)業(yè)鏈地位還是總體市值，蘋果公司的確算得上全球范圍內(nèi)最賺錢那一類公司。在這一點上段永平與巴菲特的判斷高度一致，他甚至比巴菲特更早投資了蘋果。

02 通吃中美

為什么A股里很少有蘋果、可口可樂這樣在全球范圍都極具競爭力的公司，是中國的價值投資者們難以回避的一個問題。

客觀來講，中美各自的頂尖企業(yè)在體量和質(zhì)量上確實存在一定差距，這些差距并不完全由企業(yè)自身決定，而且這些差距也能直接決定投資者進行投資的勝率。

一方面，美國的市場環(huán)境更容易實現(xiàn)“贏家通吃”，并且美國的政治體制、經(jīng)濟政策、軍事力量也不斷為這些大資本保駕護航，確保其收入、利潤能夠在全球范圍內(nèi)不斷增長；另一方面，美股也能夠長期吸引他國的企業(yè)上市和資本投入，共同推動長牛向前。

以公司來說，蘋果的確有著強大且難以撼動的賺錢模式，但同樣重要的是，美國在政策層面極少以各種方式去限制蘋果賺取“蘋果稅”，也并沒有將其視為壟斷企業(yè)，或“濫用市場支配地位”。這在中國幾乎絕不可能發(fā)生。

2017年，蘋果公司的凈利潤是484億美元，2018年段永平在和巴菲特吃飯時重點討論了蘋果公司，而再過4年后，蘋果的凈利潤已經(jīng)超過950億美元，企業(yè)賺錢的能力驚人，并通過制衡“果鏈”公司，進一步去賺整個產(chǎn)業(yè)鏈的錢。

如果蘋果公司在中國——如果它又恰好不是一個國有企業(yè)，那么其必然會受到更強大的政策監(jiān)管力度，相關(guān)政策也會限制其進一步賺取超額利潤的空間，其收入、利潤、股價自然不會持續(xù)不斷地上漲。

美國以外的大量資本（也包括段永平），對此心知肚明。

以沙特主權(quán)財富基金沙特公共投資基金（PIF）為例，其投資標(biāo)的包括谷歌母公司Alphabet、Zoom、微軟、亞馬遜、星巴克、PayPal等，僅在2022Q2就增持了75億美元的美國藍籌股。可稱得上是美國資本市場的忠實“客戶”。

如果沒有全世界財富階層的支持，美股也不會有如今的繁榮，那些盈利能力優(yōu)秀的上市公司也自然不會被賣出一個好價錢。

與美國經(jīng)濟和資本環(huán)境不同的是，國內(nèi)外的增量資金并不青睞A股，并且中國的大企業(yè)也無法像美國的一些跨國企業(yè)一樣，能夠在全國、全球范圍內(nèi)享受不受限的發(fā)展空間。

不過，隨著中國金融開放的程度加深、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不斷升級，部分國外資金也開始加大對A股的投資。2022年，PIF在美股虧損了110億美元，今年就加大了在中國的投資，除了以往看好的互聯(lián)網(wǎng)、在線教育及應(yīng)用軟件外，PIF還關(guān)注了跨境電商、人工智能、清潔能源等。

以新能源車企為代表的新興產(chǎn)業(yè)公司，吸引了海外投資人的目光，這既是中國汽車產(chǎn)業(yè)升級、逐漸實現(xiàn)彎道超車的結(jié)果，也可能會是一種新的價值投資模式的起點。無論國情如何不同，好的收入利潤表現(xiàn)，自然會替企業(yè)在資本市場上發(fā)聲。

03 不缺錢也不缺業(yè)績

近兩年的時間里，我們似乎見證了中美的價值投資者們走向不同的路口，巴菲特再創(chuàng)業(yè)績新高的時候，中國的價值投資派基金經(jīng)理們則在經(jīng)歷著業(yè)績的考驗和基民們的厭棄。

同樣高調(diào)宣傳自己是價值投資者的段永平，在網(wǎng)友心中的風(fēng)評大概要比某些基金經(jīng)理要強得多。觀察雪球上段永平和網(wǎng)友們的問答，互動氛圍也算得上和諧。

其實段永平是個兼具現(xiàn)實主義與理想主義的人，最早做小霸王的時候就愿意拿出公司收益給員工分獎金，自己創(chuàng)立的步步高的大部分股權(quán)屬于工會，更可以在企業(yè)蒸蒸日上的時候為了家庭果斷放棄事業(yè)。

這樣的人說他相信價值投資，確實不像是為了吸引追隨者而故作人設(shè)。中國所有買下巴菲特晚餐的人當(dāng)中，目前也只有段永平并未翻車。

盡管段永平很愿意在雪球上分享他的投資動態(tài)，但并不意味著其他人可以隨便模仿段永平的成功。

首先在資金量和財務(wù)狀況上，大部分人就遠遠不能與之相比，又因為段永平管理的是個人自有資金，無需向其他人交待投資結(jié)果，心態(tài)比起散戶和基金經(jīng)理更能保持淡然。

段永平既不缺錢，也不缺業(yè)績證明自己，投資股票的時候比一般投資人更能拿的住。所以段永平談起對所投企業(yè)的判斷，總是會把時間拉到5年、10年的維度上，他也的確是在多年之前就買入了茅臺、蘋果的股票并持有至今。

如果判斷商業(yè)模式的優(yōu)劣是價值投資者最重要的能力，那么作為中國電子行業(yè)教父級人物的段永平，其眼光也不是一般的基金經(jīng)理可以比擬的。

貴州茅臺股價表現(xiàn)（自2013年11月至今）

段永平在2013年就開始建倉貴州茅臺，將貴州茅臺的護城河精準(zhǔn)概括為“茅臺有不完美的地方，但做出最好白酒的酒文化，好像也只有茅臺有”，在2016年的時候表示“十年后，人們還是會說，十年前的茅臺股價真不貴”。

在段永平持倉的時間里，貴州茅臺的股價最高上漲了50多倍，段永平或許并不能預(yù)測到中國的價值投資者可以在不到十年的時間里，把貴州茅臺的股價推高到如此位置，但并不妨礙他堅定的持有這只股票。

2022年段永平逆勢加倉茅臺的時候，解釋的原因是，“和大家看到的任何消息無關(guān)，甚至和股價也沒有關(guān)系，只是正好有點多余現(xiàn)金。總覺得從看10年的角度，拿著茅臺比拿著現(xiàn)金存在銀行要好一點點?！?/p>

段永平解釋投資思路的時候，總愛用“比存銀行好“來總結(jié)，并不特別追求超額受益，這種站在高處的云淡風(fēng)輕，或許正是段永平能做好股票投資的關(guān)鍵原因。

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