醫(yī)用膠塞、核生化防護(hù)雙龍頭。

作者?|?觀韜

編輯 |?小白

(資料圖)

在研究核污染治理與防護(hù)相關(guān)企業(yè)時，風(fēng)云君發(fā)現(xiàn)一家有意思的公司：主營產(chǎn)品之一是核生化防護(hù)裝備，2022年相關(guān)業(yè)務(wù)營收達(dá)1.83億，巔峰時曾一度高達(dá)13.75億。

但2022年總營收6.09億，同比下滑52.25%；凈利潤7,243萬元，同比下滑77.38%。

這是雙重滑鐵盧，營收和凈利潤都腰斬。

禍不單行，公司股價也在2021年12月6日上市當(dāng)天創(chuàng)下47.61元/股的歷史新高后一路下跌，至今已經(jīng)下跌59%，同樣腰斬，并已跌破35.09元/股的發(fā)行價。

（專業(yè)服務(wù)注冊制的市值風(fēng)云APP）

所以，華強(qiáng)科技（688151.SH）怎么了？

是一家好公司嗎？

藥用丁基膠塞，新冠王者，后疫情時代硬著陸

先來看2022年業(yè)績腰斬的主要原因。

華強(qiáng)科技主要業(yè)務(wù)包括個體防護(hù)產(chǎn)品、集體防護(hù)設(shè)備，及藥用丁基膠塞三大類。

從規(guī)?？矗?022年下滑的都比較厲害，個體防護(hù)設(shè)備降幅最小，但也有35.43%。

而風(fēng)云君肯定要從降幅最高的藥用丁基膠塞說起。

01

三巨頭之一，新冠疫苗最大收益者

藥用丁基膠塞聽起來很抽象，但是一上圖，大家對其性狀及用途便一目了然。

藥用膠塞與藥品直接接觸，與用藥安全息息相關(guān)。

藥用膠塞按使用的橡膠材料可以分為天然膠塞、丁基膠塞等。目前，天然膠塞已被國家藥監(jiān)局明令停止使用，丁基膠塞則是目前國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)使用最多的膠塞。

1992年，華強(qiáng)科技從意大利引進(jìn)設(shè)備和技術(shù)，建成我國第一條藥用丁基膠塞生產(chǎn)線。

公司現(xiàn)有藥用丁基膠塞產(chǎn)品包括常規(guī)丁基膠塞、覆膜丁基膠塞和預(yù)灌封注射器用橡膠組。

覆膜丁基膠塞是在常規(guī)膠塞與藥品接觸表面覆蓋一層高阻隔性膜材料，可提高藥品相容性，主要用于高敏感度、高活性或強(qiáng)酸堿性等藥品的包裝；

預(yù)灌封注射器具有儲存藥物和普通注射兩種作用，能有效降低藥物因儲存及轉(zhuǎn)移過程的吸附造成的浪費和二次污染，通常用于疫苗等特殊藥品。

目前，A股從事藥用丁基膠塞生產(chǎn)的企業(yè)除了華強(qiáng)科技還有華蘭股份（301093.SZ）和山東藥玻(600529.SH)，其余多為一些生產(chǎn)結(jié)構(gòu)簡單、品種單一的中小企業(yè)。

華蘭股份是唯一一家將藥用丁基膠塞按常規(guī)膠塞和覆膜膠塞單獨披露的企業(yè)，也是醫(yī)用丁基膠塞領(lǐng)域當(dāng)之無愧的龍頭。

從規(guī)?？?，除2021年外，其常規(guī)和覆膜膠塞單項業(yè)務(wù)營收就已超過兩家同行藥用膠塞業(yè)務(wù)總額。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

覆膜膠塞的毛利率也顯著高于常規(guī)膠塞，這基本也從側(cè)面說明山東藥玻和華強(qiáng)科技覆膜膠塞營收規(guī)模并不高。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

不過2021年，華強(qiáng)科技醫(yī)用丁基膠塞業(yè)務(wù)整體毛利率曾高達(dá)61.9%，一度接近華蘭股份的覆膜膠塞業(yè)務(wù)。而這主要是公司配合國藥集團(tuán)，推出新冠疫苗專用覆膜丁基膠塞。

這使得華強(qiáng)科技2021年醫(yī)用丁基膠塞業(yè)務(wù)實現(xiàn)了8.46億的營收，同比增長353%，對國藥旗下北京生物制品研究所有限責(zé)任公司2021年銷售額超5億。

華蘭股份也抓住了這波紅利，2021年常規(guī)膠塞和覆膜膠塞營收分別增長68%和106%。

02

增量需求不足，毛利率下滑值得關(guān)注

而隨著疫情消散，華強(qiáng)生物醫(yī)用丁基膠塞業(yè)務(wù)也迎來硬著陸，2022年營收3.02億，同比驟降64.26%，新冠疫情之后，醫(yī)用丁基膠塞需求將回歸原有市場。

將原料藥、藥用輔料、藥用包裝材料等，共同組成藥品整體的“共同審評審批制”有利于頭部企業(yè)獲取跟多市場份額。

但剔除2021年特殊情況后，2018年至2022年，山東藥玻、華蘭股份、華強(qiáng)科技的醫(yī)用膠塞業(yè)務(wù)年復(fù)合增長率不過1.1%、8.1%和1.7%。

這就是市場需求的真實寫照。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

2022年及2023年一季報中，華強(qiáng)科技均表示除新冠疫苗之外膠塞業(yè)務(wù)需求增長明顯，華蘭股份的相關(guān)業(yè)務(wù)增速也論證了這一觀點。

（2022年年報）

（投資者關(guān)系活動記錄表20230428）

比增長能否持續(xù)更重要的是，2022年三家公司膠塞產(chǎn)品毛利率均明顯下滑，但均未給出更為詳略的說明。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

華強(qiáng)科技還通過引進(jìn)德國設(shè)備，在藥用膠塞的基礎(chǔ)上拓展了多層共擠膜業(yè)務(wù)，成功研發(fā)了非PVC五層共擠輸液用膜和非PVC三層共擠輸液用膜，在疫情期間拓展了口罩、醫(yī)用防護(hù)服業(yè)務(wù)，但營收貢獻(xiàn)均不高。

（華強(qiáng)科技招股書）

這意味著其醫(yī)藥包裝及醫(yī)療器械板塊，短期內(nèi)還得看藥用丁基膠塞。

70%和100%，幾乎壟斷軍方的核生化防護(hù)業(yè)務(wù)

如此看來，華強(qiáng)科技2022年醫(yī)用丁基膠塞業(yè)務(wù)腰斬有客觀原因，不腰斬才不正常。

那剩余兩項業(yè)務(wù)啥情況呢？

個體防護(hù)裝備和集體防護(hù)裝備均屬于特種防護(hù)板塊，更詳細(xì)點說是核生化防護(hù)。

在了解這兩項業(yè)務(wù)前，風(fēng)云君先簡單介紹下解華強(qiáng)科技的發(fā)展史。

華強(qiáng)科技前身是1966年在湖北宜昌組建的三線兵工廠——國營華強(qiáng)機(jī)械廠，主要從事防毒服、防毒面具、濾器、三防系統(tǒng)等個體和集體防護(hù)裝備的產(chǎn)研銷。

即：自1966年起，公司就專門從事核生化防護(hù)相關(guān)業(yè)務(wù)。

2001年，在中國兵器裝備集團(tuán)有限公司（下簡稱“兵器裝備集團(tuán)”）主導(dǎo)下，兵器裝備集團(tuán)全資子公司華強(qiáng)化工同華融資產(chǎn)和信達(dá)資產(chǎn)簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議，組建華強(qiáng)股份前身有限公司，兵器裝備集團(tuán)目前共持有華強(qiáng)裝備70.35%股權(quán)。

01

軍方最新一代防毒服和防毒面具供應(yīng)商

個體防護(hù)裝備以防毒服和防毒面具為主，主要是單兵裝備，包括105產(chǎn)品、107產(chǎn)品和115產(chǎn)品等。

其中，115是105的升級替代產(chǎn)品，均為防毒服，107產(chǎn)品為防毒面具。

107產(chǎn)品和115產(chǎn)品均為軍方最新一代現(xiàn)役裝備。

107產(chǎn)品2009年開始立項研制，2018年正式定型，2019年開始軍檢交付軍方，歷時約10年。

2018年之前，華強(qiáng)股份主要軍品均為單一來源采購方式。2019年，軍方將防毒服列入有限競爭類裝備，新一代防護(hù)服115產(chǎn)品的采購方式由單一來源采購變更為競爭性談判。華強(qiáng)股份是第一成交單位，承擔(dān)70%的訂購任務(wù)。

目前，華強(qiáng)股份承擔(dān)了軍方現(xiàn)役透氣式防毒服70%的訂購任務(wù)，現(xiàn)役專用防毒面具100%的訂購任務(wù)。

（2022年年報）

02

軍品防護(hù)裝備雙寡頭之一

集體防護(hù)裝備是指軍隊和居民集體用于防止毒劑、放射性沾染物質(zhì)、生物戰(zhàn)劑氣溶膠傷害的各種裝備的總稱。

華強(qiáng)科技集體防護(hù)裝備，主要包括協(xié)作配套產(chǎn)品和解繳部隊產(chǎn)品。前者主要供應(yīng)其他軍工單位（如坦克制造廠）安裝集成，后者直接向軍方交付大型集體防護(hù)系統(tǒng)。

核心產(chǎn)品是集防過濾裝置，主要包括218產(chǎn)品、227產(chǎn)品。

華強(qiáng)科技同北化股份（002246.SZ）全資子公司山西新華同，是國內(nèi)軍品防護(hù)裝備領(lǐng)域業(yè)務(wù)規(guī)模最大、競爭力最強(qiáng)的兩家企業(yè)。

二者業(yè)務(wù)各有側(cè)重、互相補(bǔ)充、適當(dāng)競爭。

北化股份也不是旁人的公司，其實控人正是兵器裝備集團(tuán)。

業(yè)績過山車，在手訂單歸零

饒是幾乎壟斷了核生化防護(hù)領(lǐng)域，華強(qiáng)科技業(yè)績波動卻相當(dāng)劇烈。

01

軍方定購計劃延遲，個體防護(hù)裝備訂單歸零

個體防護(hù)裝備營收在2019年一度沖上12.99億元，但此后開始持續(xù)下滑，2020年至2022年分別下滑62%、75%和35%。

2022年，個體防護(hù)業(yè)務(wù)營收已萎縮至7,867萬元，較2019年下滑94%。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

其主要原因是當(dāng)時軍方尚未下達(dá)“十四五”規(guī)劃的采購計劃，2021年6月底時，華強(qiáng)科技107和115產(chǎn)品的在手訂單已縮減至0。

關(guān)于這點，華強(qiáng)科技在招股書中已經(jīng)做過重大風(fēng)險提示。

（華強(qiáng)科技招股書）

而2019年個體防護(hù)裝備營收之所以高達(dá)12.99億，同樣跟107產(chǎn)品當(dāng)年交付軍方，貢獻(xiàn)4.23億營收有關(guān)。

從現(xiàn)有信息看，107及115產(chǎn)品至今仍未拿到軍方訂單，這也是個體防護(hù)裝備業(yè)務(wù)營收持續(xù)下滑的主要原因。

（投資者關(guān)系活動記錄表20230529）

所以，理性人如果認(rèn)真研究過華強(qiáng)科技的招股書，應(yīng)該有能力規(guī)避投資風(fēng)險的。

好消息是，107產(chǎn)品和115產(chǎn)品均是軍方最新一代現(xiàn)役裝備，再加上相關(guān)裝備即使不使用，也需要定期更換，需求應(yīng)該是存在的。

但至少從一季度營收同比下滑15.6%，達(dá)1.92億來看，軍方仍未下達(dá)采購訂單。

（未經(jīng)確認(rèn)的公開信息顯示，防毒服有效期為5年）

02

集體防護(hù)裝備差強(qiáng)人意，弱點很突出

客觀來說，集體防護(hù)裝備勉強(qiáng)算華強(qiáng)科技上市后表現(xiàn)最亮眼的業(yè)務(wù)，即便2022年營收同比下滑57%，但在2021年一舉破億，達(dá)2.46億。

僅看銷量數(shù)據(jù)，2022年還增長了6.28%。

此外，2022年，公司作為總師單位首次承研的XXX指揮所集體防護(hù)系統(tǒng)項目，按計劃節(jié)點完成列裝定型審查，順利交付6臺裝備，該系統(tǒng)為公司獨家研發(fā)產(chǎn)品。

不過集體防護(hù)設(shè)備的弱點也很突出，2020年至今毛利率持續(xù)下滑，2022年全年更是-20.4%。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

對比可比公司山西新華，雖然其2022年營收同比下滑9.7%，凈利率也降低了2.1個百分點，但似乎不像華強(qiáng)科技這么劇烈波動。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

當(dāng)然這或許跟公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有關(guān)，比如，山西新華主要生產(chǎn)的是工業(yè)防毒面罩。

訂單缺失，盈利能力變?nèi)踮厔菸磁まD(zhuǎn)

主要產(chǎn)品毛利率波動也是華強(qiáng)科技2022年盈利能力下滑的主要原因，直接導(dǎo)致2022年毛利率下滑23個百分點，而各項費用近些年開支總額還算相對比較平穩(wěn)。

（制圖：市值風(fēng)云APP）

2023年一季度，華強(qiáng)科技毛利率21%，與2022年全年持平，較2022年一季度下滑10個百分點。

盈利能力變?nèi)踮厔莶⑽吹玫礁纳?，其背后主要是訂單的缺失?/p>

由于上市時凈募資28.12億，加之本來就沒有帶息負(fù)債，華強(qiáng)科技賬面類現(xiàn)金資產(chǎn)超過30億，當(dāng)然沒有帶息負(fù)債，財務(wù)費用也均是利息收入。

這些募投項目要到2025年底竣工，除補(bǔ)充流動資金部分外，目前累計投入不到3,000萬，短期難有貢獻(xiàn)。

此外，風(fēng)云君還發(fā)現(xiàn)，華強(qiáng)科技應(yīng)收賬款賬齡極長：賬齡超過1年的應(yīng)收賬款余額達(dá)4.55億，占比60%；超過2年的達(dá)3.46億，占比45%。

而這同樣與107產(chǎn)品有關(guān)。2020年，由于107產(chǎn)品未完成軍方審價，單位A和單位B均未收到結(jié)算款。

截至2022年底，單位A和單位B仍是華強(qiáng)客戶應(yīng)收賬款余額前5大客戶，據(jù)此推算，107產(chǎn)品的軍方審價仍未完成。

（2022年年報）

客觀來說，華強(qiáng)科技上市第一年就業(yè)績腰斬有其客觀原因：醫(yī)用丁基膠塞主要是由于新冠疫情結(jié)束，個人防護(hù)裝備則是由于軍方訂購延遲，訂單直接歸零。

但其在醫(yī)用丁基膠塞和核生化防護(hù)領(lǐng)域的競爭地位確實是客觀存在的。從目前信息看，除非爆發(fā)新病毒，醫(yī)用丁基膠塞需求很難強(qiáng)勁增長，而個人防護(hù)裝備則完全取決于軍方何時下單。

上一波個體防護(hù)裝備采購的集中采購期是2019年，如確如網(wǎng)上所說，防毒服的有效期為5年，下一波采購潮似乎也不遠(yuǎn)。

但風(fēng)云君認(rèn)為，應(yīng)該還有一個更超前的指標(biāo)，再次下單前，軍方大概率會通過審價并完成上次采購款的支付。

最后，需強(qiáng)調(diào)的是關(guān)鍵原材料鹵化丁基橡膠原產(chǎn)地為俄羅斯，高阻隔性膜材料主要原產(chǎn)地為美國，幾乎全部從國外進(jìn)口，尚未擺脫進(jìn)口依賴。

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