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導(dǎo)讀：近期海外銀行業(yè)危機(jī)仍有余波，港股受美歐股拖累震蕩盤整。我們認(rèn)為美聯(lián)儲當(dāng)前擁有足夠的調(diào)控工具以應(yīng)對短期流動性風(fēng)險(xiǎn)，此次海外銀行事件是“危中有機(jī)”，提供逢低布局機(jī)會。從中期來看，基于我們構(gòu)建的港股風(fēng)格輪動框架，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍處于向上修復(fù)中，同時(shí)海外流動性緊縮交易有望緩和，建議逢低布局港股成長板塊。

我們構(gòu)建的港股風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù)顯示港股市場受近期海外流動性風(fēng)險(xiǎn)的影響程度有限。我們選取中國5年期主權(quán)CDS利差、全球金融壓力指數(shù)、以及花旗風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù)，構(gòu)建出港股風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù)。從指數(shù)當(dāng)前分位數(shù)來看，盡管近期市場避險(xiǎn)情緒邊際升溫，但外資對港股的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度仍明顯低于次貸危機(jī)時(shí)期和歐債危機(jī)時(shí)期。鑒于美聯(lián)儲擁有足夠的調(diào)控工具應(yīng)對短期流動性風(fēng)險(xiǎn)，海外銀行危機(jī)對港股風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響繼續(xù)擴(kuò)大的可能性不高。但由于港股對于風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)變化的彈性較大，短期市場可能仍有波動。

根據(jù)我們的港股風(fēng)格輪動框架，短期市場偏波動的背景下，價(jià)值板塊相對占優(yōu)。對比港股風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù)和港股價(jià)值/成長的表現(xiàn)，當(dāng)避險(xiǎn)情緒升溫時(shí)，通常對應(yīng)港股表現(xiàn)不佳或是市場偏波動，此時(shí)價(jià)值相對成長跑贏；反之，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)時(shí)，以恒生科技為代表的成長板塊顯著受益。

除風(fēng)險(xiǎn)偏好之外，港股價(jià)值/成長風(fēng)格的切換還與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和政策預(yù)期、以及海外流動性有關(guān)：1)經(jīng)濟(jì)預(yù)期企穩(wěn)向上、或是政策端出現(xiàn)積極催化時(shí)，港股成長股相比價(jià)值股更加受益；2)美元指數(shù)、美債收益率下行時(shí)期，港股成長板塊通常跑贏價(jià)值；3)將國內(nèi)經(jīng)濟(jì)(社融增量TTM、制造業(yè)PMI)、海外流動性(10年期美債收益率)、風(fēng)險(xiǎn)偏好(港股風(fēng)險(xiǎn)厭惡指數(shù))三方面因子賦予不同的權(quán)重進(jìn)行擬合，可構(gòu)建出對港股市場風(fēng)格切換解釋力度更強(qiáng)的綜合風(fēng)格因子指標(biāo)。

對于中期港股的風(fēng)格判斷，我們認(rèn)為“東升西落”的邏輯或?qū)⒃俣妊堇[，仍看好成長板塊。1)二季度對外出口仍有下行壓力，國內(nèi)托底措施的加碼值得期待。政策催化或?qū)⒅鴥?nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步企穩(wěn)，并帶動港股企業(yè)盈利預(yù)期上修。2)近期海外銀行接連出現(xiàn)流動性風(fēng)險(xiǎn)后，市場對美聯(lián)儲的加息路徑預(yù)期出現(xiàn)顯著下修。未來催化劑仍需等待金融條件再度收緊后，對美國消費(fèi)信貸形成的進(jìn)一步的壓制，美元美債可能再度進(jìn)入下行通道，將支持港股反彈。3)對于后續(xù)港股市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好，我們暫維持中性判斷。后續(xù)需關(guān)注美國經(jīng)濟(jì)是否會因?yàn)楸据嗐y行業(yè)危機(jī)而出現(xiàn)明顯的下行風(fēng)險(xiǎn)。

行業(yè)配置方面，短期面對海外劇烈波動，可關(guān)注高股息+低PB的央國企(通信、基建和運(yùn)輸?shù)?。期間，逢低加倉估值和擁擠度具備吸引力、未來彈性較大的品種，例如恒生科技、創(chuàng)新藥、半導(dǎo)體、消費(fèi)電子等。

（文章來源：國泰君安）

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