紅周刊丨胡靖聆

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擬上市的中興新材招股書顯示，其產(chǎn)品毛利和產(chǎn)品單價周期與同業(yè)表現(xiàn)幾乎完全不同。在發(fā)明專利層面，公司最近兩年的發(fā)明專利申請也較少。

深圳中興新材技術(shù)股份有限公司（以下簡稱“中興新材”）正在注冊當中，其招股書顯示，公司是國內(nèi)干法隔膜細分行業(yè)市占率第一的公司，但是產(chǎn)品毛利率卻遠低于可比公司。而公司特別提到的增厚毛利率的三層共擠隔膜產(chǎn)品，其單價如何卻沒有在招股書中予以披露。

此外，作為創(chuàng)新型企業(yè)，中興新材研發(fā)費用逐年遞增。不過，自2022年以來，其申請發(fā)明專利信息相對稀少，公司的創(chuàng)新能力令人擔憂。

毛利率大幅低于可比公司

核心產(chǎn)品售價“隱身”

中興新材主要產(chǎn)品包括干法隔膜及涂覆膜，其中干法隔膜主要產(chǎn)品系列包括單層隔膜、雙層隔膜和三層共擠隔膜，三層共擠隔膜的性能更具優(yōu)勢。2020年以來，以新能源汽車行業(yè)為代表的下游市場需求持續(xù)回暖，帶動隔膜銷售價格有所提升。報告期內(nèi)（2019年-2022年前三季度），公司的營業(yè)收入分別為6306.46萬元、9127.99萬元、3.26億元和4.30億元，收入水平持續(xù)快速增長。

目前，專注干法隔膜業(yè)務的擬上市公司是中興新材和惠強新材，此外星源材質(zhì)和恩捷股份也有干法隔膜業(yè)務。在干法隔膜領(lǐng)域，根據(jù)高工產(chǎn)業(yè)研究院統(tǒng)計，2022年中興新材干法鋰電隔膜出貨量占我國干法鋰電隔膜總出貨量的比重達29%，2021年和2022年連續(xù)兩年位居國內(nèi)干法鋰電隔膜出貨量第一名。

《紅周刊》注意到，相比市占率，中興新材的產(chǎn)品毛利率相對不高。報告期內(nèi)（2019年-2022年前三季度），中興新材毛利率遠不及干法鋰電隔膜的可比公司。招股書顯示，報告期內(nèi)中興新材毛利率分別為-48.11%、0.25%、23.88%和26.22%，2019年～2021年，同行業(yè)干法隔膜的毛利率均值分別為50.12%、36.19%和34.74%?；輳娦虏脑诨貜蜕辖凰鶈栐兒刑岬?，2022年公司干法隔膜的毛利率為36.65%（見附表）。

其中，2019年和2020年，中興新材的毛利率為負值或低于1，公司在招股書中解釋稱，2019年、2020年上半年干法隔膜行業(yè)景氣度下降、產(chǎn)品市場價格下跌等因素影響，公司短期陷入虧損（2019年和2020年的凈利潤分別為-7546.08萬元、-8493.92萬元），在2019年、2020年上半年處于非正常的生產(chǎn)經(jīng)營狀態(tài)。從銷售單價來看，2019年和2020年公司的干法鋰電基膜的單價分別為0.56元/㎡和0.51元/㎡，結(jié)合該產(chǎn)品的收入4423.87萬元和7541.24萬元，計算得到銷量分別約為7899.77萬㎡和14786.75萬㎡。

不過在同行業(yè)公司中，2019年和2020年惠強新材的干法隔膜銷售單價分別為0.82元/㎡和0.61元/㎡，結(jié)合該產(chǎn)品的收入11068.98萬元和13188.05萬元，計算得出銷量分別約為13498.76萬㎡和21619.75萬㎡。惠強新材2019年和2020年的凈利潤分別為2922.22萬元和3431.55萬元?；輳娦虏脑趩栐兒貜椭刑岬?，星源材質(zhì)2020年的干法隔膜單價為0.85元/㎡，2020年干法隔膜收入為2.20億元，計算出銷量約為25882.35萬㎡?？梢钥吹?，惠強新材和星源材質(zhì)的銷量和銷售單價要高于中興新材，因此中興新材所述的行業(yè)景氣度下降、產(chǎn)品市場價格下跌的情況是從何得出的？

到了2021年和2022年1-9月，中興新材的盈利能力迅速提升。而在2021年，惠強新材和星源材質(zhì)的干法隔膜單價均處于下降趨勢，分別為0.57元/㎡和0.76元/㎡，相較2020年分別下降6.28%和10.48%。對于售價下降，惠強新材在招股書中解釋，公司在生產(chǎn)成本下降和訂單量增長的同時，逐漸降低隔膜產(chǎn)品的單價以提升市場占有率。此外，鋰電池行業(yè)的降本需求給隔膜行業(yè)提出了更為嚴格的成本控制要求，行業(yè)內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)通過降低價格以確保市場份額和經(jīng)濟效益。

不過，2021年和2022年1-9月中興新材的單價卻在提升，銷售單價分別為0.61元/㎡和0.64元/㎡，2021年單價同比提升19.61%，與同行業(yè)公司售價走勢相反。中興新材解釋稱，是市場需求增加以及公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化等原因所致。2021年，公司三層共擠隔膜產(chǎn)品批量供貨，銷售單價相對較高，提高了當年公司基膜的整體銷售單價，不過中興新材在招股書未單獨披露三層共擠隔膜單價。三層共擠隔膜銷售占比從2019年、2020年的0.75%、3.79%大幅上升至2021年的43.59%，2022年1-9月，公司的三層共擠隔膜占主營業(yè)務收入的比例64.36%。

惠強新材在回復問詢函中也提到，2020年～2022年公司的三層共擠隔膜銷售收入分別為9775.18萬元、11234.73萬元和20307.97萬元，在干法隔膜銷售收入中占比分別為74.12%、56.64%和68.67%，這與中興新材最近兩年的銷售占比接近。2020～2022年惠強新材三層共擠隔膜銷售均價分別為0.63元/㎡、0.62元/㎡和0.57元/㎡，處于下降趨勢。另外，根據(jù)惠強新材招股書，在2019年，公司三層共擠隔膜銷售收入為7761萬元。

對比來看，中興新材是如何實現(xiàn)三層共擠隔膜銷售單價高于競爭對手并提升整體產(chǎn)品單價水平的？尤其是，在三層共擠隔膜產(chǎn)品于2021年批量供應即晚于競爭對手的情況下，其產(chǎn)品溢價能力是如何取得的？這些問題其實是需要公司做出解釋的。

研發(fā)費用遞增

發(fā)明專利成果卻沒有同步走高

作為申報科創(chuàng)板的中興新材，其在技術(shù)層面應體現(xiàn)出先進性特征。對比中興新材和惠強新材招股書，這兩家公司均宣稱是“行業(yè)內(nèi)較早開始供應12μm干法隔膜的企業(yè)之一”或“國內(nèi)少數(shù)具備量產(chǎn)12μm干法隔膜的企業(yè)”。從研發(fā)方向而言，截至去年三季度，中興新材“基膜方面，公司全力推動10μm及以下干法隔膜產(chǎn)品的研發(fā)及量產(chǎn)，其中10μm隔膜已進入客戶電芯評測階段，9μm隔膜已完成公司研發(fā)立項”。截至去年上半年，惠強新材的研發(fā)項目中包括“低分子量聚丙烯—高分子量聚丙烯—低分子量聚丙烯三層共擠超?。?～12μm）鋰電隔膜研發(fā)”。僅從這兩家公司的介紹而言，其技術(shù)差距并不明顯。

在研發(fā)費用方面，中興新材相關(guān)投入逐年增加。2019～2022年前三季度，公司研發(fā)費用支出分別為2097.57萬元、1310.22萬元、1836.11萬元和2602.34萬元，占營業(yè)收入的比例分別為33.26%、14.35%、5.63%和6.05%。

在取得專利授權(quán)方面，截至2022年9月30日，中興新材已經(jīng)取得的專利共103項，其中發(fā)明專利46項、實用新型專利57項。其中母公司中興新材作為權(quán)利人在2020年申請2項發(fā)明專利，其中一項是前任CEO胡達文與深圳大學共同申請的一項與中興新材主營業(yè)務無關(guān)的專利。而在2021年-2022年前三季度未取得授權(quán)發(fā)明專利。子公司武漢新材在2020年獲得5項發(fā)明專利授權(quán)，此后2021年～2022年前三季度也沒有取得新的發(fā)明專利授權(quán)。

《紅周刊》查看國家知識產(chǎn)權(quán)局網(wǎng)站發(fā)現(xiàn)，截至目前，中興新材有3項發(fā)明專利在實質(zhì)審查階段，均是2021年10月～11月期間申請的專利，未查到公司2022年和2023年申請發(fā)明專利的信息。

對比惠強新材，雖然惠強新材的研發(fā)費用和取得的專利數(shù)量不及中興新材，但其2021年以來申請專利的數(shù)量卻超過中興新材?；輳娦虏恼泄蓵@示，2019～2022年一季度公司研發(fā)費用分別為879.61萬元、1059.92萬元、1521.75萬元和570.55萬元，公司已取得專利技術(shù)共55項，其中境內(nèi)發(fā)明專利23項，境外發(fā)明專利1項?！都t周刊》在國家知識產(chǎn)權(quán)局網(wǎng)站看到，惠強新材2022年有6項發(fā)明專利獲得授權(quán)。此外，惠強新材還有13項在2021年至2023年期間申請的發(fā)明專利在實質(zhì)審查階段。

另外，與同行業(yè)公司取得的發(fā)明專利情況對比會發(fā)現(xiàn)，截至2022年9月30日，恩捷股份和星源材質(zhì)獲得的發(fā)明專利授權(quán)數(shù)量分別是86件和88件，金力股份略少為63項，而中興新材僅為46項。

需要指出的是，中興新材2022年前9個月投入2600余萬元的研發(fā)費用，創(chuàng)了2019年以來的新高，但公司申請的發(fā)明專利數(shù)量卻沒有和研發(fā)費用同步走高。從其研發(fā)費用構(gòu)成來看，主要用于職工薪酬、材料支出等方面，這與其往年的支出結(jié)構(gòu)類似，但發(fā)明專利產(chǎn)出方面卻不明顯。

主要原材料采購價格偏高

在產(chǎn)品銷售價格方面難印證

中興新材毛利率低于同行的背后還存在單位成本高，原材料采購單價遠高于同行業(yè)的情況。中興新材招股書顯示，2019～2022年前三季度，公司干法隔膜的單位成本分別為0.82元/㎡、0.51元/㎡、0.46元/㎡和0.47元/㎡。2019～2022年一季度，惠強新材的干法隔膜產(chǎn)品單位成本分別為0.44元/㎡、0.35元/㎡、0.34元/㎡和0.36元/㎡，在中興新材成本下降后也遠高于惠強新材。

在中興新材的干法隔膜的成本中，直接材料主要為聚丙烯?！都t周刊》注意到，中興新材的聚丙烯采購單價要高于惠強新材的采購單價。2019年、2020年和2021年，中興新材的聚丙烯采購單價為1.09萬元/噸、1萬元/噸、1.04萬元/噸，到2022年1～9月為1.16萬元/噸，2022年1～9月的聚丙烯采購單價同比漲11.54%。

2019年～2022年1～3月，惠強新材聚丙烯的平均采購價格分別為0.95萬元/噸、0.85萬元/噸、0.97萬元/噸和1.03萬元/噸，同比變動率分別為-10.63%、14.99%、5.41%。2022年全年的聚丙烯采購單價為1.05萬元/噸，同比上升7.55%。

對比可以發(fā)現(xiàn)，2019年至今，中興新材聚丙烯的采購單價一直高于惠強新材。

同時，生產(chǎn)鋰電池使用的聚丙烯是高分子聚丙烯，不同分子量、等規(guī)度的聚丙烯對于隔膜產(chǎn)品性能產(chǎn)生一定的影響。在兩家公司的前五大供應商中可以看到，第一大聚丙烯供應商均是大韓油化。2022年1～9月，中興新材向大韓油化采購聚丙烯的金額占主營業(yè)務成本比例為48.82%；2022年，惠強新材向大韓油化采購聚丙烯的金額的采購占比為53.86%。如果中興新材因為采購的聚丙烯分子量性能指標高于惠強新材，從而提高干法隔膜的產(chǎn)品性能，那么公司的產(chǎn)品銷售單價應該更高才合理。按前文所述，2021年和2022年1～9月中興新材產(chǎn)品銷售單價高于惠強新材，但2019年和2020年銷售單價卻低于惠強新材，對此情況確實需要中興新材做出進一步的說明。

（本文已刊發(fā)于4月15日《紅周刊》，不做買賣推薦。）

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