8月，受國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)低迷、上半月政策節(jié)奏不及預(yù)期以及美債收益率突破前高、人民幣快速貶值等因素影響，A股走勢不及市場預(yù)期：萬得全A、上證指數(shù)、滬深300指數(shù)漲幅分別為-5.61%、-5.2%和-6.21%，外資大幅凈流出897億元，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來最大單月凈流出額。

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行業(yè)維度，31個申萬一級行業(yè)全部錄得下跌，傳媒（-1.12%）、煤炭（-2.09%）、石油石化（-3.34%）、計算機（-3.72%）、環(huán)保（-3.86%）跌幅略小，建筑裝飾（-10.17%）、商貿(mào)零售（-10.09%）、電力設(shè)備（-8.33%）、農(nóng)林牧漁（-8.18%）、交通運輸（-7.93%）跌幅較大。

在8月的行情展望中，考慮到724政治局會議表態(tài)超預(yù)期和美聯(lián)儲7月加息靴子落地，8月正是刺激政策密集落地期，疊加PMI數(shù)據(jù)環(huán)比回升，7月極端天氣擾動結(jié)束等因素，我們的預(yù)期比較樂觀。

從實際情況來看，超預(yù)期因素接二連三。

7月底美國財政部公布超預(yù)期發(fā)債計劃，8月初惠譽下調(diào)美國主權(quán)債務(wù)評級，美債供需失衡，10年期美債收益率快速飆升，疊加美國經(jīng)濟韌性超預(yù)期，以及8月公布的美聯(lián)儲7月議息會議紀(jì)要表態(tài)偏鷹，市場開始交易二次通脹預(yù)期。受此影響，美債利率突破前高，美元指數(shù)快速上行，全球主要股指均錄得下跌。

就A股影響來看，人民幣快速貶值，北向資金加速流出，A股大幅失血。與此同時，8月中上旬，國內(nèi)經(jīng)濟刺激政策出臺力度和節(jié)奏不及預(yù)期，市場一度擔(dān)心政策誠意不足，前期領(lǐng)漲的非銀、地產(chǎn)鏈板塊相繼轉(zhuǎn)弱，上證指數(shù)一度跌破年內(nèi)新低，市場情緒極度悲觀。

但從8月下旬開始，情況已經(jīng)發(fā)生變化。

美元指數(shù)和美債收益率在快速沖高后，開始震蕩下行，全球資本市場均出現(xiàn)一波明顯修復(fù)行情，A股北向資金流出動力趨緩。國內(nèi)來看，政策明顯提速，活躍資本市場、穩(wěn)定樓市、地方化債、促消費等一系列重磅政策密集出臺，疊加國內(nèi)經(jīng)濟觸底反轉(zhuǎn)信號繼續(xù)夯實，市場情緒開始從冰點回暖，A股已走過最差階段。

展望9月，繼續(xù)悲觀，賠率和勝率均不大。當(dāng)前位置，在車上，比指數(shù)短期漲跌更重要。

就近期出臺的重磅政策看，關(guān)于活躍資本市場，有印花稅減半、規(guī)范大股東減持、IPO&再融資放緩、調(diào)降融資保證金比例等四支箭；關(guān)于穩(wěn)地產(chǎn)，有認(rèn)房不認(rèn)貸、下調(diào)首付比例、下調(diào)二套房貸款利率、一線城市優(yōu)化限購政策等；關(guān)于促消費，有調(diào)降存款利率、調(diào)降存量房貸利率、個稅專項扣除提額等。

這些政策都是實打?qū)嵉睦?，?strong>在偏冷的市場情緒下，“政策出臺、預(yù)期先行”的邏輯不再奏效，市場更愿意等待政策落地見到效果后再行動。所以我們看到，活躍資本市場四支箭出臺后，券商板塊并未如期大漲；地產(chǎn)重磅政策落地后，地產(chǎn)板塊漲幅也低于預(yù)期。

但既然政策含金量十足，見效只是時間的事。加上經(jīng)濟自身也已呈現(xiàn)觸底信號，隨著8月系列數(shù)據(jù)的公布以及對9月高頻數(shù)據(jù)的觀察，市場情緒逐步回升是大概率事件。

以最先公布的PMI數(shù)據(jù)為例，8月制造業(yè)PMI為49.7%，環(huán)比上月提升0.4個百分點，自5月份以來一直延續(xù)回升趨勢。

具體來看，生產(chǎn)指數(shù)51.9%，新訂單指數(shù)50.2%，均回到榮枯線以上，表明8月制造業(yè)生產(chǎn)活動和新訂單環(huán)比7月有所改善。產(chǎn)成品庫存指數(shù)47.2%，依舊位于榮枯線以下，制造業(yè)依舊延續(xù)去庫存趨勢。

不過，結(jié)合PPI和產(chǎn)成品庫存同比增速看，制造業(yè)庫存大概率正在從主動去庫向被動去庫存轉(zhuǎn)變。7月以來，PPI前瞻指標(biāo)南華綜合指數(shù)快速回升，已超過前期高點，預(yù)示著PPI也將延續(xù)回升趨勢，8月PPI同比降幅大概率繼續(xù)收窄。隨著價格信號開始企穩(wěn)，企業(yè)信心有望觸底回升，投融資需求有望回暖。

社融數(shù)據(jù)看，8月地方債發(fā)行提速，疊加去年同期低基數(shù)，以及地產(chǎn)一攬子措施陸續(xù)落地，8月新增社融同比有望轉(zhuǎn)正并開啟加速上行趨勢，帶動市場信心回升。

接下來，只需要等待房地產(chǎn)銷售趨勢性回暖。

地產(chǎn)銷售講究“金九銀十”。8月下旬以來，地產(chǎn)松綁政策明顯提速，重磅政策接踵而至，大超市場預(yù)期。相關(guān)政策落地，有望帶動9、10月份地產(chǎn)銷售回暖，在高頻數(shù)據(jù)跟蹤中持續(xù)提振市場情緒。

就外資而言，繼續(xù)流出動力也不可持續(xù)。一方面，國內(nèi)重磅刺激政策落地，市場對中國經(jīng)濟回暖信心提升，提振人民幣匯率；另一方面，美國經(jīng)濟持續(xù)韌性不可持續(xù)，美元指數(shù)走低是大概率事件。高通脹環(huán)境下，美國消費者超額儲蓄被快速消耗，市場預(yù)期將于Q3消耗完畢，而貸款利率處于高位將制約美國消費者加杠桿意愿。消費快速轉(zhuǎn)弱，可能導(dǎo)致美國經(jīng)濟出現(xiàn)非線性衰退，帶來加息預(yù)期的快速降溫和美元指數(shù)的快速下行。

在這個意義上，美元指數(shù)短期仍不乏繼續(xù)上沖壓力，但調(diào)整也隨時可能發(fā)生。當(dāng)利好因素被充分計價，從賠率和勝率的角度看，再去交易美元指數(shù)上行就不再明智。美元指數(shù)見頂，也會減弱北向資金流出壓力。

綜合以上因素，當(dāng)前市場易漲難跌。在車上，比猜漲跌更重要！

具體板塊來看，在市場情緒明顯回暖之前，政策受益板塊仍是市場主線。724會議以來，市場關(guān)注的政策主要有兩塊，一是活躍資本市場，受益者為券商；二是地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向，受益者為開發(fā)商及地產(chǎn)鏈。

當(dāng)前，活躍資本市場的大招相繼出臺，買預(yù)期、賣兌現(xiàn)，后續(xù)行情缺乏支撐，短期內(nèi)或震蕩為主；而地產(chǎn)政策正進入密集落地期，地產(chǎn)板塊行情仍有演繹空間，值得重點關(guān)注。

后續(xù)，隨著指數(shù)回升，市場情緒回暖，芯片、醫(yī)藥等超跌板塊更易受到資金追逐，有望迎來超跌反彈行情。

中期來看，價值搭臺、成長唱戲，在一波上漲行情中，高彈性板塊從來不會缺席。就本輪行情來看，數(shù)據(jù)要素、算力板塊受益于數(shù)字經(jīng)濟、AI等大的產(chǎn)業(yè)邏輯，前景廣闊，一旦市場信心回穩(wěn)，仍是資金重點炒作對象。

節(jié)奏上看，政策直接受益板塊大概率會引領(lǐng)第一輪上漲，此后，受益于增量資金入場的超跌板塊、受益于風(fēng)險偏好抬升的成長板塊，會接力上漲，無論是持續(xù)時間還是幅度，都會相當(dāng)可觀。

9月，不悲觀！

（作者為星圖金融研究院副院長）

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