受困于原料成本壓力，過去兩年“紙茅”中順潔柔的日子不太好過。

4月19日，中順潔柔在發(fā)布的2022年報中坦言，在過去一年面對原材料價格上漲、市場競爭日益加劇的局面，“公司面臨巨大經營壓力”。

中順潔柔主要緩解壓力的主要方法之一就是提價，去年一季度起，中順潔柔就開始對旗下大部分產品采取分階段調價的舉措。

【資料圖】

但從結果看，提價并未挽救中順潔柔業(yè)績表現。

報告期內中順潔柔實現營收85.7億元，同比下降6.34%；實現凈利潤約3.5億元，同比下降39.77%。相比2021年同期增收不增利的局面，這次“紙茅”表現得有點賣不動了。

紙茅的麻煩

中順潔柔為A股首家，也是唯一一家生活用紙上市公司，超九成營收由生活用紙產品貢獻，旗下擁有“潔柔”和“太陽”兩大紙巾品牌。

作為剛需消費品的一種，生活用紙產品本身沒有技術壁壘，主要依賴廣告和促銷搶占市場份額。因此國內生活用紙行業(yè)呈競爭激烈且格局分散的特點，據歐睿國際數據，2021年行業(yè)前五份額僅有30%，中順潔柔6%的市占率能排在行業(yè)第三。

2022年，占中順潔柔原料成本40%至60%的紙漿價格不斷創(chuàng)出新高，相比2021年末紙漿期貨價格一度漲幅近60%。

中順潔柔只能選擇提價。

將原材料價格上漲的成本轉嫁給消費者的同時，其不得不面對消費者轉向其他品牌，甚至是拼多多中小廠家的白牌商品的風險。

現實的業(yè)績走勢也是如此，在2021年中順潔柔的營收增速還在16.95%，去年卻表現出營收負增長的疲態(tài)。

其中生活用紙產品的產銷量分別下滑13.77%和12.48%；沒能賣出去的紙巾成為庫存，同比增長12.64%，存貨周轉天數則從96.06提升至104.31。

“降本增效”可能是中順潔柔銷售端收縮的原因之一。

報告期內，銷售費用同比減少了11.97%，主要由于占比近6成的產品促銷費用從11.79億同比減少11%至10.49億元，廣告宣傳費也從1.65億元銳減至7116.64萬元，日化品“不促不銷”的特點盡顯。

盡管如此，與同業(yè)的港股上市公司恒安國際相比，中順潔柔的銷售費用率仍處于高位。2020年至2022年，中順潔柔的銷售費用率分別為19.74%、21.71%和20.41%；恒安國際則分別為15.49%、15.16%和14.89%。

在紙漿價格上漲、中小紙廠產能出清的背景下，為搶占市場份額，中順潔柔仍在以每年新增10萬噸的速度擴充產能，這同時也意味著其固定資產投資將不斷攀升。

據申港證券研報，2011年至2022年，中順潔柔的固定資產從不足10億元增至超30億元，翻了三倍多。

天風證券研報分析指出，生活用紙企業(yè)的運輸費用占比較高，單廠服務半徑僅有500公里。因此，在全國范圍內的不同區(qū)域建廠，配合既有的渠道，才能形成覆蓋全國的銷售網絡，將產品賣給更多人。目前，中順潔柔的工廠分別位于湖北、浙江、四川和廣東，其主要產能集中在廣東地區(qū)。

賣衛(wèi)生紙不如賣衛(wèi)生巾

為緩解原材料價格上漲傳遞給盈利端的壓力，中順潔柔選擇是開發(fā)高端紙巾產品，但目前來看效果并不明顯。

財報中，中順潔柔著重提到了品類結構優(yōu)化策略，意即提升高毛利產品的銷售占比以掙得更多。被其定義為高端的包括油畫、錦鯉、Face、Lotion等產品線。

在投資者交流中，中順潔柔相關人士表示，目前中高端產品的營收占比已經達到70%。

但在盈利表現上，中順潔柔的表現并不盡如人意。2020年至2022年，其毛利率分別為41.32%、35.92%和31.96%；凈利率則分別為11.58%、6.35%和4.07%，呈逐年下降的態(tài)勢，并不斷刷新近5年的新低。

反觀同業(yè)恒安國際，在毛利率水平與中順潔柔相近的前提下，凈利率水平約為后者的二倍。近三年，恒安國際的凈利率表現分別為20.57%、15.81%和8.61%。

兩者境遇出現如此差別的原因有二：

首先，恒安國際的產品結構決定了其注定比中順潔柔賺得更多。除了占比54.2%的紙巾業(yè)務，恒安國際業(yè)績的第二增長極由占比27.2%的衛(wèi)生巾產品驅動，2022年貢獻營收61.56億元，該類產品的毛利率足有近70%，遠比生活用紙30%左右的毛利率更高。

而中順潔柔包含衛(wèi)生巾產品的個人護理產品2022年的營收占比僅為0.59%，貢獻的營收同比減少34.12%至5070萬元。

據西南證券調研，消費者對衛(wèi)生巾產品存在“價格敏感度較低”、“重視品質、品牌”等特點。順應消費升級的趨勢，行業(yè)內中高端衛(wèi)生巾產品的占比不斷提高。行業(yè)龍頭恒安國際旗下的七度空間市占率達到16.1%，為行業(yè)第一，衛(wèi)生巾新品單價超1元/片。

其次，渠道上不同側重也造成二者盈利能力上的差別。按銷售模式來劃分，中順潔柔包含經銷商和KA渠道等的傳統(tǒng)模式貢獻營收占比約為47.59%，而包含電商渠道的非傳統(tǒng)模式占比為50.44%，在2022年超過傳統(tǒng)模式。

相比中順潔柔，恒安國際相對依靠傳統(tǒng)渠道。其財報顯示，2022年電商銷售占比約為26.9%，遠低于傳統(tǒng)渠道。根據申港證券研報，恒安國際擁有行業(yè)內數量最多的經銷商數量，截至 2019 年底有經銷商12277家，相比之下，中順潔柔的經銷商數量僅為3000家。

這一差距意味著，在原材料價格上漲的情況下，恒安國際的業(yè)績更有騰挪空間，可以相對更從容地將庫存和成本壓力轉嫁給經銷商。而在價格更透明的電商渠道，比價方便的消費者不買中順潔柔的漲價產品也在情理之中。

在最新的財報中，恒安國際著重提到在傳統(tǒng)渠道保持領先優(yōu)勢和高端產品占比提升的帶動下，其衛(wèi)生巾品類預計將保持穩(wěn)定增長。

4月21日，信風（TradeWind01）以個人投資者的身份致電中順潔柔證券部，詢問個人護理用品開發(fā)以及費用規(guī)劃等問題，截至發(fā)稿，對方以“需上級領導審核”為由暫未回復。

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